Konjunkturzyklus-Analyse

Im Februar 2020 lief die US-Wirtschaft bei Vollbeschäftigung rund. Dann kamen erste Meldungen aus Wuhan. Innerhalb weniger Wochen breitete sich ein neuartiges Coronavirus über den Globus aus, und die Regierungen standen vor einer unmöglichen Wahl: Wirtschaft oder Menschenleben.

Amerika entschied sich zum Stillstand. Im März erließen die Bundesstaaten Ausgangsbeschränkungen. Restaurants, Theater und Büros schlossen. Airlines legten ihre Flotten still. Der Times Square verstummte. In nur zwei Wochen meldeten sich 10 Millionen Amerikaner arbeitslos – mehr als in der gesamten Großen Rezession zusammen.

Doch diese Rezession war anders. Fed und Kongress entfesselten Billionen an Konjunkturhilfen. Das Paycheck Protection Program hielt Unternehmen über Wasser. Das aufgestockte Arbeitslosengeld überstieg bei vielen den Lohn. Und schon im April war die Talsohle durchschritten. Es war die kürzeste Rezession der US-Geschichte – nur 2 Monate –, aber auch der steilste Einbruch seit der Großen Depression.

Die Lehre: Exogene Schocks können schnell und hart treffen, doch eine ebenso entschlossene politische Reaktion kann die Erholung beschleunigen.

Es begann mit einem Traum: Wohneigentum für alle. Banken schufen exotische Hypotheken für Kreditnehmer, die sie sich nicht leisten konnten. Die Wall Street bündelte diese Kredite zu Wertpapieren und verkaufte sie weltweit. Ratingagenturen adelten sie mit AAA. Alle wurden reich – bis sie es nicht mehr wurden.

2007 begannen die Hauspreise zu fallen. Plötzlich waren die „sicheren“ Hypothekenpapiere toxisch. Bear Stearns brach im März 2008 zusammen. Dann kam das Wochenende des 15. September: Lehman Brothers meldete Insolvenz an – die größte der US-Geschichte. Am nächsten Tag brauchte AIG eine Rettung über 85 Mrd. $. Das Finanzsystem stand Stunden vor dem völligen Zusammenbruch.

Der Kreditmarkt fror ein. Unternehmen konnten keine Löhne mehr zahlen. Der Aktienmarkt verlor die Hälfte seines Werts. Die Arbeitslosigkeit schoss auf 10 %. Acht Millionen Amerikaner verloren ihr Zuhause. Die Rezession dauerte 18 Monate, doch die Narben blieben ein Jahrzehnt.

Die Lehre: Der Hebel im Finanzsystem kann eine Immobilienkorrektur in eine globale Katastrophe verwandeln. Die Sahm-Regel wurde nach dieser Krise entwickelt, um solche Abschwünge früh zu erkennen.

Die späten 1990er waren magisch. Das Internet würde alles verändern – und die Aktienkurse spiegelten grenzenlosen Optimismus. Unternehmen ohne Umsatz gingen mit Milliardenbewertungen an die Börse. Pets.com gab 1,2 Mio. $ für einen Super-Bowl-Werbespot aus. Daytrader kündigten ihre Jobs, um mit Tech-Aktien zu zocken.

Dann kam die Realität. Der NASDAQ erreichte im März 2000 bei 5.048 seinen Höchststand und begann den Abstieg. Ein Liebling nach dem anderen fiel. Pets.com wurde liquidiert. Webvan verbrannte 1 Mrd. $. WorldCom beging den größten Bilanzbetrug der Geschichte. Der NASDAQ erreichte sein Hoch von 2000 erst 2015 wieder.

Die Rezession war nach historischen Maßstäben mild – nur 8 Monate. Doch für das Silicon Valley war sie ein Blutbad. Die Anschläge vom 11. September verstärkten die Düsternis, aber die Wirtschaft war bereits seit sechs Monaten auf Talfahrt. Die Fed senkte die Zinsen aggressiv und bereitete damit die nächste Blase vor: Immobilien.

Die Lehre: Spekulationsblasen in einem Sektor können eine breitere wirtschaftliche Kontraktion auslösen, selbst wenn die „Realwirtschaft“ zunächst gesund erscheint.

1990 lief der Aufschwung der Reagan-Ära auf Reserve. Gewerbeimmobilien waren im Übermaß gebaut worden. Sparkassen (Savings and Loans) gingen zu Hunderten pleite – Opfer einer missratenen Deregulierung. Die Wirtschaft war fragil, und dann marschierte Saddam Hussein in Kuwait ein.

Der Ölpreis verdoppelte sich über Nacht. Das Verbrauchervertrauen brach ein. Die Immobilienblase platzte und riss Regionalbanken mit. George H. W. Bush schickte Truppen an den Golf, während die Wirtschaft im eigenen Land in die Rezession rutschte.

Die Rezession war relativ mild und dauerte nur 8 Monate. Ihre politischen Folgen aber waren gravierend. Obwohl Bush den Golfkrieg mit 90 % Zustimmung gewann, verlor er die Wahl 1992 gegen Bill Clinton, dessen Wahlkampfmotto legendär wurde: „It's the economy, stupid.“

Die Lehre: Ölschocks können eine geschwächte Wirtschaft in die Rezession kippen. Probleme im Kreditzyklus (Sparkassenkrise) verstärken den Schaden.

1980 war die Inflation zu Amerikas Albtraum geworden. Die Preise stiegen jährlich um 13 %. Hypothekenzinsen erreichten 18 %. Arbeitnehmer forderten Lohnerhöhungen, die die Inflation weiter anheizten. Der „Misery Index“ – Arbeitslosigkeit plus Inflation – erreichte ein Allzeithoch.

Auftritt Paul Volcker, der 2,01 Meter große, Zigarre rauchende Fed-Chef mit einem einfachen Plan: die Inflation zerschlagen, koste es, was es wolle. Er hob den Leitzins auf beispiellose 20 %. Geld wurde unbezahlbar teuer. Unternehmen konnten keine Kredite mehr aufnehmen. Farmer protestierten mit Traktoren vor der Fed. Die Arbeitslosigkeit schoss auf 10,8 %.

Es war eine brutale Medizin. Die Rezession dauerte 16 Monate und vernichtete ganze Branchen. Aber sie wirkte. Die Inflation fiel von 13 % auf 3 %. Die „Great Moderation“ hatte begonnen – vier Jahrzehnte stabiler Preise, von denen wir bis heute profitieren.

Die Lehre: Zentralbanken können bewusst Rezessionen herbeiführen, um geldpolitische Ziele zu erreichen. Die Kur gegen Inflation ist schmerzhaft, aber wirksam.

Die Rezession Anfang 1980 wird oft übersehen, überschattet von ihrer großen Schwester 1981–82. Doch 6 Monate lang erlebte Amerika einen scharfen Abschwung, ausgelöst durch den ersten Versuch der Fed, die Inflation zu bändigen.

Volcker hatte im August 1979 gerade die Führung der Fed übernommen. Er straffte die Geldpolitik sofort. Im März 1980 wurden Kreditkontrollen eingeführt. Der Konsum brach ein. Die Rezession begann im Januar.

Doch der politische Druck war enorm. Eine Wahl stand bevor. Die Fed ruderte zurück. Die Kreditkontrollen wurden aufgehoben. Die Wirtschaft erholte sich schnell – zu schnell. Die Inflation blieb unbesiegt und bereitete den Boden für die weit härtere Rezession, die folgen sollte.

Die Lehre: Halbherzige Maßnahmen gegen Inflation wirken nicht. Diese Rezession war ein Fehlstart vor dem eigentlichen Kampf.

Oktober 1973: Arabische Staaten griffen Israel an Jom Kippur an. Amerika versorgte Israel über eine Luftbrücke. Die OPEC reagierte mit einem Ölembargo. Binnen Wochen vervierfachte sich der Ölpreis von 3 $ auf 12 $ pro Barrel.

Amerika wurde kalt erwischt. Die Schlangen an den Tankstellen zogen sich über Kilometer. Tempolimits wurden auf 55 mph gesenkt. Thermostate auf 68 Grad Fahrenheit eingestellt. Die mächtige US-Wirtschaft, gebaut auf billiger Energie, kam zum Stillstand.

Doch das Öl war nur der Auslöser. Die Nixon-Regierung hatte 1971 den Goldstandard aufgegeben. Die Geldmenge war explodiert. Die Inflation stieg bereits. Der Ölschock verwandelte die Inflation in „Stagflation“ – die toxische Kombination aus hoher Inflation und hoher Arbeitslosigkeit, die Ökonomen für unmöglich gehalten hatten.

Die Rezession dauerte 16 Monate. Der Aktienmarkt verlor 45 %. Eine Ära amerikanischer Wirtschaftsdominanz war zu Ende.

Die Lehre: Energieabhängigkeit macht eine Volkswirtschaft verwundbar. Angebotsschocks können gleichzeitig Rezession UND Inflation auslösen.

Die 1960er waren spektakulär. JFKs Steuersenkungen, LBJs Great Society und die Ausgaben für den Vietnamkrieg hatten die Wirtschaft befeuert. Die Arbeitslosigkeit fiel unter 4 %. Die „Nifty Fifty“-Aktien stiegen steil. Amerika schien unaufhaltsam.

Doch die Party musste enden. Die Inflation kroch nach oben, als die Wirtschaft überhitzte. Die Fed unter ihrem neuen Vorsitzenden Arthur Burns erhöhte die Zinsen. Nixon trat sein Amt mit dem Versprechen an, die Wirtschaft abzukühlen, ohne eine Rezession auszulösen. Er scheiterte.

Die Rezession begann im Dezember 1969. Sie war relativ mild – 11 Monate, mit einer Arbeitslosigkeit von höchstens 6,1 %. Doch sie erschütterte das Vertrauen in die Feinsteuerung der Wirtschaft. Nixon verhängte bald Lohn- und Preiskontrollen und gab dann den Goldstandard auf. Die turbulenten 1970er hatten begonnen.

Die Lehre: Lange, durch Defizitausgaben befeuerte Aufschwünge erfordern irgendwann eine Korrektur. Die Aufgabe der Fed ist es, die Landung zu steuern.

Ende der 1950er kämpfte Amerika mit der Inflation, die der Boom des Koreakriegs hinterlassen hatte. Präsident Eisenhower, fiskalisch konservativ, setzte auf Preisstabilität. Die Fed folgte mit einer straffen Geldpolitik.

Die Rezession begann im April 1960, nur Monate vor der Präsidentschaftswahl. Die Wirtschaft schrumpfte, die Arbeitslosigkeit stieg auf 7,1 %, und die Republikaner zahlten den Preis. Viele Historiker meinen, dass diese Rezession Richard Nixon die Wahl 1960 gegen John F. Kennedy kostete.

Kennedy trat im Wahlkampf an, um „Amerika wieder in Bewegung zu bringen“. Sein Sieg leitete eine Ära keynesianischer Wirtschaftspolitik ein – der Überzeugung, dass der Staat die Wirtschaft aktiv steuern kann und soll. Der darauf folgende Aufschwung der 1960er wurde legendär.

Die Lehre: Die politischen Kosten einer Rezession können entscheidend sein. Die Wirtschaftslage in Wahljahren hat überproportionale politische Folgen.

1957 prallten zwei Kräfte aufeinander. Die Asiatische Grippe fegte über Amerika, tötete 116.000 Menschen und störte die Arbeitswelt. Zugleich kühlten die Unternehmensinvestitionen nach dem Boom nach dem Koreakrieg ab. Die Autoindustrie, Amerikas Wirtschaftsmotor, schwächelte.

Die Rezession war scharf, aber kurz. Die Industrieproduktion fiel um 14 %, die Arbeitslosigkeit sprang auf 7,5 %, und der Aktienmarkt gab 20 % gegenüber seinem Hoch von 1956 nach. Doch die Erholung kam schnell, gestützt von Zinssenkungen der Fed und neuem Verbrauchervertrauen.

Diese Rezession war das erste Mal, dass Ökonomen die Rolle der Lagerbestände im Konjunkturzyklus systematisch untersuchten. Der „Lagerzyklus“ wurde zu einem Schlüsselbegriff für kurzfristige Schwankungen.

Die Lehre: Pandemien können Rezessionen auslösen, doch ihre wirtschaftlichen Folgen klingen oft schneller ab als die Gesundheitskrise selbst.

Der Koreakrieg endete im Juli 1953 – und mit ihm der Rüstungsboom. Rüstungsaufträge versiegten. Arbeiter in Rüstungsbetrieben wurden entlassen. Die Wirtschaft musste von Kriegsproduktion wieder auf zivile Güter umstellen.

Anders als die befürchtete „Nachkriegsdepression“, die nach dem Zweiten Weltkrieg ausblieb, gab es diesmal eine echte Rezession – wenn auch eine milde. Das BIP sank leicht, die Arbeitslosigkeit stieg auf 6 %, und der Aktienmarkt fiel um etwa 13 %.

Die neue Eisenhower-Regierung hielt sich heraus, in der Überzeugung, dass sich die Wirtschaft selbst korrigieren würde. Das tat sie. Mitte 1954 wuchs die Wirtschaft wieder – der Beginn eines der bis dahin längsten Aufschwünge.

Die Lehre: Der Übergang vom Krieg zum Frieden erfordert wirtschaftliche Anpassung, führt aber nicht zwangsläufig in eine Depression.

Ökonomen befürchteten 1945 eine Katastrophe. Zwölf Millionen Soldaten kehrten heim. Die Kriegsproduktion endete. Drohte nicht eine weitere Große Depression? Stattdessen boomte die Wirtschaft – die Amerikaner hatten im Krieg gespart und wollten nun Autos, Häuser und Haushaltsgeräte.

1948 ließ der erste Nachkriegsboom jedoch nach. Die Inflation war sprunghaft gestiegen, dann straffte die Fed. Im November 1948 begann eine milde Rezession. Doch „mild“ war das entscheidende Wort – das BIP sank nur um 1,7 %, die Arbeitslosigkeit erreichte in der Spitze 7,9 %.

Der befürchtete Nachkriegszusammenbruch blieb aus, weil die aufgestaute Nachfrage enorm war. Der Babyboom begann. Die Vorstädte wurden gebaut. Amerika trat in sein goldenes Zeitalter des Wohlstands ein.

Die Lehre: Aufgestaute Nachfrage und Ersparnisse der Haushalte können wirtschaftliche Übergänge abfedern, die auf dem Papier gefährlich aussehen.

Der Zweite Weltkrieg endete im August 1945. Binnen Wochen bauten die Fabriken statt Panzern wieder Autos. Die Rüstungsausgaben brachen um 90 % ein. Nach jedem normalen Maßstab hätte das eine wirtschaftliche Katastrophe sein müssen.

Technisch war es eine Rezession – das BIP sank, als die Kriegsproduktion endete. Doch es war die irreführendste „Rezession“ der US-Geschichte. Die zivile Produktion boomte. Heimkehrende Soldaten fanden Arbeit. Verbraucher mit prallen Kriegsersparnissen gingen auf Einkaufstour.

Die „Rezession“ von 1945 dauerte nur 8 Monate und steht für einen Triumph der Umstellung, nicht für ein Scheitern. Sie zeigte, dass die US-Wirtschaft weit widerstandsfähiger und anpassungsfähiger war, als die Ängste aus der Depressionszeit vermuten ließen.

Die Lehre: Nicht jeder BIP-Rückgang ist gleich. Die Zusammensetzung der Wirtschaftstätigkeit zählt ebenso wie ihr Niveau.

1936 schien Amerika der Großen Depression endlich zu entkommen. Die Industrieproduktion hatte sich erholt. Die Arbeitslosigkeit war von 25 % auf 14 % gesunken. FDR wurde mit überwältigender Mehrheit wiedergewählt. Dann brach alles erneut zusammen.

Was war geschehen? Die Fed verdoppelte die Mindestreserven und würgte den Kredit ab. Das Finanzministerium sterilisierte die Goldzuflüsse. Roosevelt kürzte die Ausgaben, um den Haushalt auszugleichen. Es war ein perfekter Sturm kontraktiver Politik.

Das Ergebnis war verheerend: Die Industrieproduktion fiel in nur einem Jahr um 32 %. Die Arbeitslosigkeit sprang zurück auf 19 %. Der Aktienmarkt verlor ein Drittel seines Werts. Es war, als hätte die Depression von vorn begonnen.

Erst die massiven Rüstungsausgaben des Zweiten Weltkriegs beendeten die Tortur. Die Lehre von 1937 hallte jahrzehntelang nach: Stimulus nicht zu früh zurückziehen.

Die Lehre: Eine verfrühte Straffung in einer fragilen Erholung kann einen verheerenden Rückfall auslösen. Diese Rezession hat das Denken der modernen Fed stark geprägt.

Die Goldenen Zwanziger hatten wahrlich getobt. Die Aktienkurse vervierfachten sich. Normale Amerikaner kauften Aktien auf Kredit. Alle wurden reich. Dann kam der Schwarze Donnerstag, der 24. Oktober 1929.

Der Börsencrash war erst der Anfang. In den folgenden vier Jahren erlebte die US-Wirtschaft einen Zusammenbruch, wie es ihn in der modernen Geschichte nicht gegeben hatte. Das BIP fiel um 30 %. Die Industrieproduktion halbierte sich. Die Arbeitslosigkeit erreichte 25 % – jeder vierte Amerikaner, der arbeiten wollte, fand keine Stelle.

Der menschliche Preis war erschütternd. Farmer verloren ihr Land. Familien verloren ihr Zuhause. Die Schlangen vor den Suppenküchen zogen sich über ganze Blocks. „Hoovervilles“ – spöttisch nach dem Präsidenten benannte Elendssiedlungen – schossen in den Städten aus dem Boden. Bankpleiten vernichteten Ersparnisse. Eine ganze Generation wurde traumatisiert.

Wie konnte es dazu kommen? Die Fed ließ die Geldmenge um ein Drittel einbrechen. Tausende Banken gingen pleite und vernichteten Kredit. Der Smoot-Hawley-Zoll erdrosselte den Welthandel. Regierungen versuchten, ihre Haushalte durch Ausgabenkürzungen im Abschwung auszugleichen – genau das Falsche.

Die Große Depression brachte die moderne Makroökonomie hervor. Keynes schrieb seine „Allgemeine Theorie“. Die Fed wurde umgebaut. Die Einlagensicherung wurde geschaffen. Die Sozialversicherung entstand. Der New Deal gestaltete die Rolle des Staates in der Wirtschaft neu.

Jede Rezession seither wird an dieser Katastrophe gemessen. Jede politische Reaktion soll ihre Wiederholung verhindern. Ben Bernanke, ein Kenner der Depression, sagte einst zu Milton Friedman: „Wir werden es nicht wieder tun.“

Die Lehre: Geldpolitik ist enorm wichtig. Bankenpleiten sind ansteckend. Der Staat muss als Kreditgeber der letzten Instanz handeln. Diese teuer erkauften Lehren prägen die Politik bis heute.