CLOs auf dem Prüfstand: Könnte Private Credit den Goldlöckchen-Bullenmarkt beenden?
Der Private-Credit-Boom ist zu einer der faszinierendsten – und potenziell gefährlichsten – Entwicklungen im globalen Finanzwesen geworden. Während Anleger weiter nach Rendite jagen und die Notenbanken eine relativ stabile Geldpolitik verfolgen, ist die Welt der Kreditvergabe außerhalb des Bankensektors förmlich explodiert. Mit einem Volumen von annähernd 2 Billionen $ weltweit sind Private-Credit-Fonds dort eingesprungen, wo sich klassische Banken zurückgezogen haben: Sie finanzieren mittelständische Unternehmen, fremdfinanzierte Übernahmen und sogar angeschlagene Kreditnehmer. (Federal Reserve)
Auf den ersten Blick wirkt das wie ein „Goldlöckchen“-Moment: Die Zinsen sind nicht zu hoch, die Ausfälle bleiben begrenzt, und Anleger werden mit attraktiven variabel verzinsten Renditen belohnt. Fonds von Blackstone, Carlyle Group und Golub Capital dominieren dieses Feld und verwalten zweistellige Milliardenbeträge in Collateralized Loan Obligations (CLOs). Diese Instrumente bündeln Unternehmenskredite zu strukturierten Produkten, die nach Risiko in Tranchen aufgeteilt und an Anleger verkauft werden, die Rendite ohne die Volatilität von Aktien suchen. Die Senior-Tranchen wirken auf dem Papier oft sicher und zahlen stetige Kupons, besichert durch Hunderte zugrunde liegender Kredite. (Moody’s)
Unter dieser scheinbar ruhigen Oberfläche wächst jedoch die Anfälligkeit. Die rasante Expansion von Private Credit hat seit 2016 nahezu jede andere Form der Kreditvergabe übertroffen. Laut Moody’s sind die Kredite an Private-Credit-Anbieter auf fast 300 Mrd. $ gestiegen – nahezu das Dreifache des Niveaus von vor zehn Jahren. Dieses Wachstum ist nicht zwangsläufig schlecht, bringt aber eine Intransparenz und Verflechtung mit sich, die die Aufsicht kaum überwachen kann. Das Problem: Der Großteil dieses Marktes operiert außerhalb des klassischen Bankensystems, in dem Transparenz- und Kapitalanforderungen deutlich strenger sind.
CLOs auf Basis von Private-Credit-Krediten bergen womöglich auch mehr Risiko, als Anleger ahnen. Zwar sind die Ausfallraten laut Deutsche Bank Research von 5,6 % im Jahr 2024 auf rund 2,6 % im Jahr 2025 gesunken, doch der Markt bleibt anfällig für veränderte Refinanzierungsbedingungen. Viele Unternehmen in diesen Portfolios sind Kreditnehmer ohne Investment-Grade-Rating, häufig im Besitz von Private-Equity-Gesellschaften. Ihre Bilanzen sind hoch verschuldet, und wenn sich das Wachstum verlangsamt oder die Zinsdeckung schwächer wird, könnte eine Welle von Restrukturierungen folgen. (Nuveen)
Interessanterweise bleibt die Ausfallrate bei Private Credit – derzeit rund 1,84 % laut Proskauer Private Credit Index – relativ niedrig, doch unter der Oberfläche baut sich Stress auf. Immer mehr Unternehmen nutzen „Payment-in-Kind“-Fazilitäten, mit denen sie Zinsen durch die Ausgabe weiterer Schulden statt mit Bargeld begleichen. Das ist ein geschickter Bilanzierungstrick, der Ausfälle hinauszögert, aber keine Solvenzprobleme löst. Trader, die sich mit strukturierten Krediten auskennen, kennen diese Dynamik gut – es ist die Ruhe vor dem Sturm.
Die für 2026–2027 erwartete Refinanzierungswelle könnte zur eigentlichen Bewährungsprobe werden. Viele private Kredite wurden in den Jahren extrem niedriger Zinsen vergeben und werden bald fällig. Bleiben die Leitzinsen hoch oder weiten sich die Spreads aus, wird die Refinanzierung für schwächere Emittenten teuer oder sogar unmöglich. CLO-Manager könnten ihre Portfolios aggressiv umschichten, um die Rendite zu halten, doch in einem Abschwung kann die Liquidität schnell verschwinden. Wie MarketWatch festhielt, könnte in dieser wenig regulierten, undurchsichtigen Ecke der Wall Street der nächste systemische Schock seinen Ursprung haben.
Auch wenn Blackstone und Carlyle finanziell robust erscheinen – mit jeweils mehr als \$40 Mrd. an Gesamtvermögen –, zählt die Verfassung der Kreditnehmer hinter ihren CLOs weit mehr als die Größe der Sponsoren. Steigen die Ausfälle schleichend an, könnten nachrangige CLO-Tranchen schnell ausgelöscht werden und womöglich eine marktübergreifende Ansteckung auslösen. Jamie Dimon von JPMorgan warnte kürzlich, dass schon die schiere Größe der Private-Credit-Branche von inzwischen über 2 Billionen $ finanziellen Stress in einem Abschwung verstärken könnte. (Investopedia)
Für Trader und Anleger sind die Folgen klar. Das Chance-Risiko-Verhältnis bei Private Credit ist weiterhin attraktiv, doch Sorglosigkeit ist gefährlich. Strukturierte Kreditvehikel wie CLOs können in ruhigen Märkten stabile Erträge liefern, verhalten sich aber unberechenbar, sobald die Liquidität austrocknet. Das aktuelle Umfeld mag sich „genau richtig“ anfühlen, doch die Kombination aus schwächeren Covenants, undurchsichtigen Bewertungen und wachsendem Hebel könnte einen Goldlöckchen-Bullenmarkt in eine Abwicklung nach Minsky-Art verwandeln. Wie Financial News London es formulierte, sollte die Aufsicht wachsam sein: „Die Gefahr liegt nicht in dem, was wir sehen – sondern in dem, was wir nicht sehen.“
Kurz gesagt: Private Credit hat das moderne Finanzwesen umgestaltet und Rendite sowie Flexibilität geboten, wo die klassischen Kanäle versagten. Dennoch sollten Trader bedenken: Märkte, die zu ruhig wirken, sind oft am anfälligsten für Schocks. Die Goldlöckchen-Erzählung mag vorerst noch tragen – doch unter der Oberfläche wird der Brei still und leise immer heißer.